摘要：
重要信息点评 1、11月17日，中国人民银行、金融监管总局、中国证监会联合召开金融机构座谈会，强调各金融机构要一视同仁满足不同所有制房地产企业合理融资需求，提出了“三个不低... 重要信息点评
1、11月17日，中国人民银行、金融监管总局、中国证监会联合召开金融机构座谈会，强调各金融机构要一视同仁满足不同所有制房地产企业合理融资需求，提出了“三个不低于”。此后深圳二套住房最低首付比例统一下调为40%，同时扩大享受优惠政策的普通住房认定范围，地产托底力度再度加码。
2、11月21日，美联储公布11月货币政策会议纪要显示，所有决策者一致认为适合一段时间保持限制性货币政策，直到通胀显然朝目标大幅下降为止，如果收到的信息暗示实现通胀目标的进展不够，未来可能进一步收紧货币。联储表态偏鹰，但基本维持此前数据依赖的基调，继续激进加息概率较低。
3、11月22日，美国公布10月耐用品订单初值环比-5.4%，低于预期的-3.1%，前值4%，核心订单环比-0.1%，低于预期的0.1%，大幅回落主因运输设备领域回落；11月Markit制造业PMI初值49.4，低于预期的49.8，前值50，分项看，计算机和电子产品、金属制品新订单表现较好，运输设备、电气设备、家用电器和零部件订单回落，对加息较敏感的美国制造业仍延续承压，美国经济出现回落迹象
市场影响因素
数据来源：Wind，中加基金；截至2023年11月24日
上周央行OMO投放21670亿，同时到期17610亿，共计净投放4060亿。MLF11月到期8500亿后等价续作14500亿，净投放6000亿。
数据来源：Wind，中加基金；截至2023年11月24日
生产数据方面，上周耗煤量季节性下行逐步见底，同时水泥沥青开工率有所回升。生产数据上周表现尚可。
数据来源：Wind，中加基金；截至2023年11月24日
出行数据方面，地铁客运量维持高位，同时执飞航班数据有所回升。
数据来源：Wind，中加基金；截至2023年11月24日
地产数据方面，二手房价格继续回落，不过商品房成交面积有所回升，上周地产数据表现一般。
汽车销量方面，10月汽车批发及零售销量同比增速分别为7.20%及6.37%，汽车消费表现较好。
进出口数据方面，上周运价出行了一定的企稳继续，同时韩国出口表现较好。上周进出口数据有一点亮点。
数据来源：Wind，中加基金；截至2023年11月24日
价格数据方面，农产品价格上周季节性回升。其中，蔬菜及水果价格开始反弹，同时猪肉价格继续回落，粮油价格在国际局势扰动近一年后出现了一定程度的高位震荡。服装方面纤维价格大体下行。上周商品价格表现一般。
PPI影响因素方面，工业品指数上周有所上行，其中煤价、铜价及铝价有所上升，其余商品则有所回落。
数据来源：Wind，中加基金；截至2023年11月24日；期货涨跌幅以结算价作为计算标准。
期货价格方面，上周各类期货价格大体上行，其中大豆跌幅最大，玉米涨幅最大。ICE布油收于80.15美元，跌0.57%，COMEX黄金收于2043.1美元，涨2.94%。
上周美元指数下行38.59BP，耐用品订单大幅下行带动美元走弱。在此背景下人民币上周升值637个基点，日元升值15.6个基点。
市场回顾
一、股票市场
数据来源：Wind，中加基金；截至2023年11月24日
基金申报与发行方面，上周共计申报基金25支，其中普通混合型基金6支，债券类基金（13支）多于股票类基金（8支），FOF基金申报1支。发行一边，上周基金共计发行390.46亿，其中股票型基金发行规模有所回升。
数据来源：Wind，中加基金；截至2023年11月24日
资金流动方面，上周北向资金净流入-31.61亿，较此前有所增加；同时南向资金净流入-4.06亿，较此前有所增加。
数据来源：Wind，中加基金；截至2023年11月24日
A股表现来看，上周主要板块呈下行，其中科创50跌2.98%，跌幅最大；上证50跌0.30%，跌幅最小。市场风险偏好回落背景下A股出现了一定的下行。偏股基金指数跌1.16%。
数据来源：Wind，中加基金；截至2023年11月24日
A股各风格指数中，高PE指数跌2.77%，表现最差；低PB指数涨0.66%，表现最好。市场风格中大盘价值占优。
数据来源：Wind，中加基金；截至2023年11月24日
行业方面，上周31个申万一级行业中13个上涨，18个下跌。其中，市场风险偏好回落背景下TMT行业中通讯、电子及计算机行业分别跌3.82%、3.72%及3.65%%，跌幅最大。同时，成长行业中电力设备及国防军工行业也分别跌3.45%及2.25%，跌幅居前。另一方面，地产政策再次放松带动房地产行业上周涨4.17%，涨幅居前。此外，市场预期猪周期见底回升背景下农林牧渔行业涨3.28%，涨幅居前。同时，价格企稳背景下煤炭行业上周涨2.26%，表现较好。
数据来源：Wind，中加基金；截至2023年11月24日
港股方面，恒生指数涨0.60%，恒生科技指数涨1.12%。美元指数回落叠加国内地产政策出台背景下港股出现了一定程度的回升。
数据来源：Wind，中加基金；截至2023年11月24日
美股方面，上周有所回升，其中道琼斯工业指数涨1.27%，表现最好；标普小盘指数涨0.23%，表现最差。美国耐用品订单数据低于预期带动美元回落，在此背景下美股有所走强。需要注意的是，此前LEI、铜油比、2Y-10Y美债利差等指标均显示23至24年美国经济将面临衰退风险，财报显示美股盈利可能出现了一定的压力，市场可能已经开始对此进行定价。
数据来源：Wind，中加基金；截至2023年11月24日
其他海外市场方面，越南市场跌0.51%，表现最差；韩国市场涨1.08%，表现最好。发达市场较新兴市场表现占优。
二、债券市场
数据来源：Wind，中加基金；截至2023年11月24日
上周货币市场利率有所下行，DR007一月均值降至1.98。资金面较上上周更为宽松。
数据来源：Wind，中加基金；截至2023年11月24日
半年、3个月的国股银票转贴现利率上周分别为1.2、0.47，低位小幅回升，23年11月社融中贷款部分可能维持较弱。
数据来源：Wind，中加基金；截至2023年11月24日
债券融资方面，上周政府债净融资额4679.74亿，较此前有所增加；企业债净融资额299.89亿，较此前有所增加。
从高频数据看，社融中贷款低位，债券部分中政府债相对较好，同时企业债表现一般，11月社融可能结构偏差。
数据来源：Wind，中加基金；截至2023年11月24日。政府债口径为国债及地方政府债，企业债口径为企业债、公司债、中票、短融、定向工具、政府支持机构债、非银行ABS。
债券市场方面，上周主要债券中，信用债利率整体上行，其中3YAA+上行7BP，上行幅度最大。利率债短端上行大于长端，1Y国债上行21BP，下行幅度最大。地产政策接连出台叠加利率债大规模发行带动利率整体上行。后续随着海外逐步进入衰退，我国经济可能仍将面临较大压力，因此债市上行动力主要取决于最终政策力度。往后看，我国经济弱复苏格局可能将持续一段时间，这段时间内预计货币不会大幅紧缩，虽然利率分位数偏低但债市短期风险不大。
数据来源：Wind，中加基金；截至2023年11月24日；分位数为过去5年分位数。
期限利差方面，上周利差大体收窄，从分位数的角度来看目前低等级信用债获利空间相对更大。
数据来源：Wind，中加基金，截至2023年11月24日；信用利差为信用债与相同期限国开债之间的利差；分位数为过去5年分位数。
信用利差方面，上周利率债上行幅度更大带动利差收窄，目前大部分1Y券种仍位于偏低区间，而大部分3Y及5Y券种的信用利差分位数位于中性区间。
数据来源：Wind，中加基金；截至2023年11月24日。
同业存单方面，上周同业存单发行利率大体上行，其中发行规模最多的3M城商行上行3BP，1Y股份银行下行1BP。
数据来源；Wind，中加基金；截至2023年11月24日；利差为与同期限国开债与对应券种间的利差；分位数为2016年11月至今水平。
中短票据及城投方面，上周利差有所收窄。从利差分位数角度1Y目前在5分位左右，3Y及5Y则大体位于20-30分位左右。
数据来源：Wind，中加基金；分位数为2019年至今水平；利差为AAA-二级资本债与AAA-商业银行普通债之间的利差；截至2023年11月24日。
上周二级资本债收益率整体上行。其中2Y上行11.63BP，幅度最大。历史来看，利差分位数位于0.5左右，同时利率分位数维持0.3分位左右。
数据来源：Wind，中加基金．时间截至2023年11月24日． 利差为与同期限同等级商业银行普通债利差。
永续债方面，利率短端上行长端下行，其中10YAA-下行幅度最大，达16.03BP；3YAA+上行幅度最大，达9.18BP。
ABS方面，大部分券种的信用利差位于25分位以下，企业ABS及ABN利差分位数低于RMBS及消费金融ABS。
综合我国各个债券分项来看，目前大部分信用债的利率及利差分位数均再次进入较低区间，但是由于经济复苏仍然面临较大阻力，债市整体风险不大。
数据来源：Wind，中加基金；截至2023年11月24日。
美债方面，利率整体上行。其中，6M上行6BP，上行幅度最大。一方面，美国耐用品订单数据低于预期带动加息预期下行，但美联储11月FOMC会议纪要略偏强硬仍使得美债利率小幅上行。同时，2Y与10Y美债倒挂幅度再次增加，目前利差为45BP，自22年7月以来美债利率倒挂已经持续了约16个月，历史经验来看23年至24年前后美国可能正式面临衰退，关注国际政治环境扰动下供需错配是否会更加严重导致美国经济出现深度衰退。
资产配置观点
经济底部企稳，政策效果待观察
10月工业增加值同比4.6%，前值4.5%，略高于市场预期的4.32%，两年平均同比4.8%，较前值回落0.6pct，排除基数效应后，工业生产小幅减速。三大门类中，采矿业当月同比2.9%（较上月回升1.4pct），制造业当月同比5.1%（较上月回升0.1pct），电力、热力、燃气及水生产和供应业累计同比1.5%（较上月回落2pct）。分行业看，上游行业表现好于中游和下游，有色金属冶炼及压延、化工同比增速维持高位，政策预期与补库需求是主要支撑，出口支撑汽车、电气机械高位震荡，食品回落较多，医药改善幅度较大。从投资端看，地产投资继续走弱。10月地产投资两年平均同比回落2pct至-13.7%。分项来看，新开工、施工、竣工面积同比-21.1%、-7.3%、13.3%，较前值分别变化-6.5、-0.2、-12.1个百分点，存量施工继续低迷，竣工端支撑力度减弱，新开工延续回落，行业内扩表投资意愿较弱。10月地产销售面积-11%，较前值回落0.8个百分点，整体仍处于磨底状态。10月房企到位资金增速同比-16.9%，其中经营性现金流低位小幅回暖，而融资性现金流继续承压，房企现金流延续紧张，高频看地产政策出台后主要改善的是二手房销售量，传导到新房上仍需时间。10月基建投资当月同比5.6%（上月6.8%），基建投资仍是支撑，同比回落主因高基数与季末冲量动能消失有关。制造业投资同比6.2%（上月7.9%），韧性小幅回落但仍处于高位。结构上，高技术制造业如汽车、电气机械、通信电子增速小幅回落，上游的有色金属、化工增速较高。需求端，10月社会消费品零售总额两年平均同比3.5%，较前值4%继续小幅回落，季调后环比0.07%，消费继续向弱复苏回归。结构上，商品零售两年平均同比3.5%，较前值回落0.4pct，餐饮收入两年平均同比3.7%，较前值回落2.1pct，均弱于季节性。分商品看，二手房销售带动地产后周期商品改善，降价拉动汽车销量，通讯器材、办公用品也有边际改善。整体看，经济继续呈现弱企稳状态，季末冲量与政策脉冲过后10月各项数据呈小幅回落状态，结构上内生性动能依旧偏弱，预计后续政策落地叠加出口企稳将带动经济基本面延续弱复苏，后续主要关注地产销售改善情况。
数据来源：Wind，中加基金；截至2023年11月24日。
股票市场观点
上市公司业绩增长预期上行，估值处于合理水平。
近期万得全A预测PE12.62倍，处于14%分位水平，股权溢价率3.11%，处于87%分位水平。整体看A股估值处于合理水平。
分行业看，不到半数行业PE估值水平高于过去5年估值中位数，少数行业PB估值水平高于过去5年估值中位数，农林牧渔、计算机设备估值相对较高。
数据来源：Wind，中加基金；截至2023年11月24日；分位数为过去5年
上周，联储纪要表态偏鹰带动海外流动性宽松预期回落，风险资产承压，A股整体回落，房地产金融政策再度放松，政策托底力度加强，带动房地产板块反弹，此外农林牧渔和煤炭表现较强。
经济数据显示在经济呈底部企稳态势，企业与居民信心不足下，市场对经济内生性动力的预期仍存在分歧，近期财政端发行一万亿国债，提升财政赤字率，呈扩张趋势，同时政策端在房地产、地方债和活跃资本市场等方面托底力度明显增强，当前位置市场对悲观预期的计价已经相对充分，赔率较高。近期美国经济初现衰退迹象，同时金融条件明显收紧，支持海外流动性预期边际好转，此前压制市场估值的因素有所缓解，市场正在迎来较好做多窗口。
配置方向上关注：
1、国内政策整体转向宽松积极，通胀与出口数据显示经济环比压力最大的时间段或已过去，此前受损严重的成长风格有反弹动能，关注消费、医药、建筑建材、家电及非耐用品出口链等行业。
2、随着美债利率逐步见顶，科技风格值得关注。
债券市场观点
数据来源：Wind，中加基金；截至2023年11月24日。
上周，债市承压，主要影响因素有：资金面偏紧、人大常委会审议金融工作情况报告中重提资金空转问题，加剧资金面担忧，监管部门要求涉房贷款三个不低于，同时制定50家房企名单，政策端托举力度增强。
短期看，政策托底经济决心较强，出台期与落地期债市收益率难以大幅下行。中期看，收入预期不改善的情况下，经济基本面向上幅度不大，加大逆周期调节的定调下，市场预期流动性延续宽松，银行理财配置力量较强，资产荒持续演绎下，债市收益率仍处于区间震荡阶段，在经济数据出现内生性改善前，债市大幅回调概率较小。整体中短利率与中短信用策略或更占优。此后政策具体落地情况及效果是关注重心。
目前我们对债券做中性偏保守配置，对债券的配置以票息策略为主，优选中短久期高评级信用债，减少信用下沉。利率债加强波段操作，逢低配置为主。
文中数据来源：Wind，中加基金；
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